海普瑞

今年二季度以來，海普瑞（09989）港股股價持續下挫，區間跌幅接近20%。股價持續下行的背後，肝素產業鏈價格壓力與海外政策風險成為了場內資金出走的重要誘因。

然而連續的股價下跌也讓近期海普瑞的港股場內籌碼獲利比例一度跌至0.1%以下，成交量的持續低迷也預示着場內空頭正趨於力竭。在此背景下，連續抄底2個月的港股通資金，或已成為海普瑞後續股價反彈的重要力量。

肝週期向下與海外政策風險共振

拉長時間線來看，海普瑞此輪下跌行情始於去年7月末。去7月21日盤中，海普瑞股價觸及今年年內高點7.26港元后，經過了一週盤頂加上一個“四連陰”啓動下跌行情。

海普瑞股價第一階段下跌從去7月下旬開始持續了約2個月，直到去年9月26日才止跌，期間，海普瑞股價基本沿BOLL線的中下軌作機械震盪，BOLL線也出現逐漸收縮。之後第二階段，市場走入低位橫盤震盪行情，直至今年1月28日。而在1月29日大漲超8%並拉出一根大陽線之後，海普瑞港股股價便開始了新一輪下跌行情。

投資者不難看到，在今年1月29日至3月20日期間，公司股價經歷了一段連續陰跌行情，區間跌幅達到11.48%，而其核心驅動因素來自公司業績下滑與行業競爭壓力共振。

首先，公司2025年業績預告顯示歸母淨利潤同比下降41.71%-56.09%，主要因聯營公司Resverlogix研發失敗產生1.98億元投資損失(佔淨利潤約50%)，儘管扣非淨利潤同比增長42.78%-81.43%，但非經常性損益的鉅額計提卻在一定程度上打擊了市場信心。

其次，肝素行業也在期內面臨結構性挑戰：美國FDA新批准東誠藥業、常山藥業等競爭對手進入市場，導致出口價格環比下降20%;美政府加徵15%臨時關税進一步壓縮利潤空間，雖海普瑞美國工廠可部分規避關税，但行業整體估值中樞出現一定下移。

當市場消化為上述利空後，海普瑞港股場內止跌跡象明顯，行情也轉為橫盤震盪，但好景不長，後續因肝素產業鏈價格壓力與政策風險持續共振，海普瑞在今年二季度的股價再度下跌近20%。

據智通財經APP瞭解，2025年肝素API出口均價同比下滑20%，這直接導致2025年報顯示，公司原料藥業務毛利率驟降13.6個百分點至15.7%的歷史低位。與此同時，大摩也在今年4月研報指出，行業競爭加劇導致當下價格復甦能見度偏低，這也間接導致了市場短期內對該業務對海普瑞後續利潤貢獻的表現偏向悲觀。

另外，歐盟《關鍵藥品法案》在今年5月落地也在一定程度上引發了市場擔憂。該法案要求公共採購優先考慮歐盟本土生產的活性藥物成分，而海普瑞90%收入來自海外市場，其中歐洲佔製劑銷量更是超過60%。投資者擔憂其主力產品依諾肝素鈉可能面臨海外市場份額的擠壓，因此這一預期也在後續反映在了公司股價上。

港股通2個月連續底部加倉

但也是在今年冷淡時期，市場上港股通資金卻再度發力，出現了對海普瑞低位抄底的跡象。

細看港股通資金對海普瑞的持股投資軌跡，投資者不難發現，今年以來，港股通資金對於海普瑞港股的交易邏輯更傾向於“越跌越買”的左側交易。且今年以來，港股通資金持股意願還出現了明顯提高。

從近兩個月的經紀商交易數據來看，海普瑞賣方席位前五位分別為花旗銀行、香港上海匯豐銀行、摩根士丹利、申萬宏源和中金，分別賣出251.39萬股、208.29萬股、156.25萬股、52.75萬股及29.95萬股。而買方來看，中國投資(滬港通)和中國創盈(深港通)為海普瑞的前兩大買方，分別買入277.55萬股和208.15萬股。

此外數據顯示，今年4月至今，港股通資金對海普瑞港股的持倉比例持續走高，截至6月11日，該持股比例已超過50%，達到50.33%，持股數量達1.11億股，對應持股市值為4.38億港元。

港股通資金之所以選擇持續加倉，或在博弈之後可能出現的肝素上升週期。

統計數據顯示，中國擁有全球70%以上的豬小腸資源，2022年全球肝素粗品市場銷售額達到34.5億美元，中國約為17.25億美元。而這便是肝素供應端最基本的格局。

這一市場格局意味着，肝素與醫藥行業其他賽道的弱週期性不同，一個完整的肝素週期與豬週期基本同步，通常持續3-4年。而這一週期性基本可以概括為“豬週期上升期，豬價貴肝素貴;反之，豬價跌肝素跌”。

雖然前幾年生豬市場處於 “供強需弱” 的格局，但隨着去年國內生豬“反內卷”調控政策從 “柔性引導” 轉向 “剛性攻堅”，政策力度不斷增加，市場也對調降母豬產能偏向樂觀。市場預期在產能去化的滯後效應驅動下，今年5月以來，國內能繁母豬與生豬存欄量同步下滑，產能調整呈現明顯分化特徵。

196家樣本養殖企業生豬存出欄數據顯示，今年5月份，國內能繁母豬存欄與生豬存欄均環比下滑。能繁母豬存欄延續4月下滑態勢，但跌幅收窄，5月減幅0.09%。而5月生豬存欄量減幅擴大，由4月減幅0.43%擴大至1.23%。

從週期傳導來看，今年4-5個月前，國內能繁母豬存欄整體處於相對低位，這直接導致了5月份新生仔豬數下滑，行業生豬增量產能收縮。在這一趨勢引導下，市場預計，今年6月之後，國內生豬供應端或繼續收緊，生豬存欄量有望穩步回落。而這就説明，後續國內生豬市場供需格局及價格走勢或隨產能持續出清逐步迎來調整機會。

這也就説明，豬價在接下來有望持續回升，並趨向行業盈虧平衡點附近，下半年開啓温和上行走強概率正在不斷放大。而在豬週期預期走強背景下，肝素週期反轉也將逐漸明朗。而港股通資金低位埋伏海普瑞，或正是基於上述邏輯。