智通財經APP獲悉，興業證券發佈研報稱，港股要形成真正具有持續性的指數行情，仍需要等待更多條件共振。過去一段時間，港股尤其是恆生科技指數的調整，主要來自盈利預期下修。港股指數結構中，互聯網、消費、金融、汽車等板塊權重較高，其盈利表現與中國信貸週期、內需修復和消費信心密切相關。下半年港股可能有一段指數層面的β行情機會。下半年隨着中國經濟穩定性進一步被投資者所認知，以及年中沃什就任後美聯儲降息預期回擺，有望催化港股指數迎來新一輪上行動能。

興業證券主要觀點如下：

【1】全球秩序重構：“亂”是新常態，中國資產的確定性優勢正在凸顯。

全球秩序正處於深刻重構階段，國際政治、經濟與安全格局的不確定性顯著上升，“亂”是未來較長時期內全球資產和投資決策必須面對的新常態。即便部分地緣衝突在短期內出現緩和，世界也很難重新回到過去相對穩定、低摩擦的“安全世界”，新的摩擦點仍可能持續出現。1）從全球經濟力量變化看，多極化趨勢正在加速推進，製造業重心的轉移，意味着全球產業鏈和資源配置格局正在發生變化。2）從安全環境看，全球軍費支出呈現上升趨勢，地區衝突和國家間衝突數量也處於較高水平。傳統全球化秩序下以效率優先為核心的分工體系，正逐步讓位於以安全為核心的新體系。

“亂”的新常態中，傳統“安全資產”的安全性在下降，全球資金需要重新尋找新的“安全感”和新的確定性來源。1）美債、美元等傳統安全資產的無條件避險屬性正在弱化，關税衝擊以及戰爭衝擊等事件中，美債已不再呈現穩定的避險屬性，甚至出現上行。2）全球資金對單一安全資產的依賴正在下降，資產配置多元化需求正在上升，2018年以來全球央行儲備中美元佔比不斷下降。

在全球亂局中，中國資產展現出較強韌性。1）能源結構多元化，尤其是可再生能源消費佔比持續提高，增強中國抗衝擊能力。2）2018年以來每一次全球性的供應衝擊，都在放大中國製造業在全球的領先優勢。在外部供應鏈因地緣衝突、能源價格波動或物流中斷而承壓時，中國製造業的生產穩定性、成本優勢和產業配套能力更加突出。3）中國當前通脹水平處於相對低位，後續宏觀政策仍有較大的逆週期調節空間。4）地緣衝突雖然會帶來短期市場擾動，但也可能推動全球資金重新審視中國資產的相對價值。

【2】海外流動性環境：依然寬鬆，下半年美聯儲降息預期有望回擺，資金繼續從美國流向“非美”。

海外流動性環境並未因地緣衝突和油價衝擊而發生根本性逆轉。回顧上世紀70年代以來5次戰爭推升石油價格時期，美聯儲並不一定會加息。政策反應最終取決於對經濟週期位置、就業、產出缺口以及通脹預期是否失控的綜合判斷。2）與2022年俄烏衝突不同，本輪衝擊前美國通脹壓力相對可控，美國經濟和通脹對於油價的敏感程度有所降低。

下半年，高債務率和K型經濟制約以及中期選舉擾動下，美聯儲降息預期有望回擺。1）美國勞動力市場新增就業持續走弱，尤其低收入羣體工資增速下行更明顯。高利率的擠壓也最先影響到低收入羣體，低收入家庭的抵押貸款逾期率已經回升到過去10年的高位。2）軍事開支進一步加重美國聯邦政府債務壓力，利率在高位維持的越久，財政利息負擔越重美國就業、消費、信用和財政壓力正在制約高利率長期維持的空間。3）下半年中期選舉臨近之際，政治週期對貨幣政策預期的擾動可能明顯上升，市場對降息窗口的博弈也會隨之強化。

全球資金配置邏輯持續轉向更加多元化的非美配置框架。1）美國政策不確定性上升，削弱美元作為全球安全資產與儲備貨幣的信用錨。美伊衝突可能進一步削弱石油美元體系的安全基礎。2）2025年以來全球資金開始重新平衡區域配置。流向非美市場的資金正在明顯加速上升，與流向美國市場資金之間的差距有所收窄，全球基金對美國市場的配置比例邊際回落。

【3】基本面展望：全球亂局之下，中國基本面積極變化顯現。

第一，名義價格回升和房地產市場出現邊際企穩跡象，有助於打破海外投資者對於中國陷入通縮和資產負債表衰退的線性預期。一方面，國內價格環境正在出現積極變化。“反內卷”政策持續顯效，部分行業競爭格局逐步優化，疊加國際有色金屬和油價回升，共同推動工業品價格邊際修復，為企業盈利改善和中國資產重估打開空間。另一方面，房地產市場也開始出現邊際企穩跡象。參考中國香港市場經驗，當租金收益率接近或超過按揭貸款利率，且核心城市仍保持人口淨流入時，房地產市場往往更容易率先企穩。當前中國內地一線城市租金收益率已超過10年期國債利率，二手房成交量價顯示房地產市場下行壓力正在邊際緩和。

第二，全球成本中樞抬升將進一步凸顯中國製造業優勢。當前中東局勢緊張、地緣衝突反覆以及全球供應鏈安全訴求上升，正在推高全球生產、運輸和能源成本。中國製造業憑藉完備產業鏈配套能力、較強制造業韌性和顯著價格優勢，出口優勢有望進一步凸顯。

第三，國際秩序重構，全球化從“效率優先”轉向“安全優先”，科技自立自強仍是重要方向。一方面，AI產業趨勢仍在持續演進，2026年以來，大模型推理需求進入井噴期。另一方面，中國AI芯片市場呈現高速增長態勢，國產廠商份額大幅躍升。DeepSeek與華為昇騰的深度適配，意味着國產大模型與國產算力生態之間的協同正在增強，或加速國產替代進程。

【4】港股市場中期展望：戰略上不悲觀，戰術上不冒進，亂中有機，結構致勝。

港股市場流動性依然充裕，有望持續催化結構性機會。1）恆生綜指成交金額維持在歷年較高水平。2）外資再配置中國資產的動能有望強化，戰術上隨經濟與地緣衝突節奏反覆。3）IPO是甜蜜的煩惱，港股仍然是分紅回購大於IPO和再融資的市場，IPO帶來的優質資產供給成為吸引外資參與的重要抓手。

港股要形成真正具有持續性的指數行情，仍需要等待更多條件共振。1）過去一段時間，港股尤其是恆生科技指數的調整，主要來自盈利預期下修。港股指數結構中，互聯網、消費、金融、汽車等板塊權重較高，其盈利表現與中國信貸週期、內需修復和消費信心密切相關。2）下半年港股可能有一段指數層面的β行情機會。下半年隨着中國經濟穩定性進一步被投資者所認知，以及年中沃什就任後美聯儲降息預期回擺，有望催化港股指數迎來新一輪上行動能。

投資機會：結構致勝。

投資主線一：國際秩序重構，戰略資源重估。即使後續戰爭烈度下降，全球地緣敍事已經發生了深刻變化，能源安全和戰略資源的重要性被重新定價，黃金、有色金屬、能源、新能源等有望持續獲得價值重估。

投資主線二：中國先進製造的全球競爭力仍將持續兑現。建議關注具備國際市場份額提升邏輯的先進製造龍頭，如化工、機械、電力設備、汽車及零部件等產業鏈龍頭。

投資主線三：紅利資產，低利率時代下的高勝率生息資產。

投資主線四：科技AI趨勢延續，國產替代進程加速。國產算力有望受益於需求擴張與國產替代加速。互聯網龍頭估值仍處在歷史底部區間附近，需等待盈利預期企穩回升；次新科技股則需關注限售股解禁帶來的局部供給壓力。

投資主線五：內需鏈條的超預期修復機會，比如地產龍頭、物管商管、社會服務、餐飲鏈及其他消費服務方向中基本面率先企穩的標的。